长坡薄雪 | ESR三国志

编者按：每个时代，每个行业，都会有一条正确的坡道厚朴基金。

2022年，中国经济三驾马车都面临着前所未有的挑战，出口、消费、房地产在时局变化中不断调整，寻找重启与复苏的道路厚朴基金。

为了检视过去及展望未来厚朴基金，观点新媒体策划和推出最新一期年度报道——“长坡薄雪”，全面深度报道房地产及关联产业链的标杆企业，他们的正确坡道和厚雪、湿雪会在哪里？

与此同时，我们继续对话具有全球视野和丰富经验的经济学家，从他们的角度，解读中国经济与各行各业的未来机会厚朴基金。

观点网 ESR带着“新装备”闯进了“新战场”厚朴基金。

在当今中国物流地产“三国争雄”般的格局下，普洛斯等巨头割据一方，抢占市场，而ESR作为后起之秀，要奋起直追厚朴基金。

于是，完成收购ARA后，ESR一跃成为由新经济驱动的亚太区最大不动产管理公司以及全球第三大上市地产投资管理公司，商业触角正在延伸至更多领域厚朴基金。

另一面，背后的资本力量也在催促着ESR占领高地，发展轨迹不断超越最初预想的程度厚朴基金。

但从高地放眼望去厚朴基金，这片战场是青青草地还是伏兵四起？

底线与天花板

2022年的ESR，一步步走出了更完整的商业版图厚朴基金。

1月20日，ESR正式披露公告，以52亿美元完成收购房地产资管公司ARA，完成收购后的ESR集团，转变为由新经济驱动的亚太区最大的不动产管理公司以及全球第三大上市地产投资管理公司，总资产管理规模也上升到了1400亿美元厚朴基金。

提起ARA 这家公司，除了知晓投资轨迹遍布亚洲之外，更多的人会将关注点集中到创办者——李嘉诚与林惠璋厚朴基金。

2002年，刚刚离开美国私募GRA的林惠璋与李嘉诚旗下长江实业一起出资，成立了一家名为ARA Asset Management资产管理公司厚朴基金。彼时，林惠璋为ARA第一大股东，控股36.45%；而长江实业持股ARA13.87%，为第二大股东，长实执行董事赵国雄为ARA董事长。

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经过数次融资，2007年11月，ARA于在新加坡交易所主板完成上市，2013年10月，Straits Trading Co Ltd又以2.38亿美元从林惠璋和长江实业手中购买了总计20.1%ARA的股权厚朴基金。

来到2016年年底，华平投资、中航信托与其他投资者参与的财团正式提出拟收购ARA的要约厚朴基金。半年后，ARA完成私有化，并宣布从新加坡交易所主板退市。

这笔交易对ARA的股权估值达到了17.8亿新元，而私有化和退市的完成，意味着华平投资以30.7%股份占比，晋升为ARA最大股东厚朴基金。

不过当时谁也没有预料到，华平投资入场也为日后ESR收购这家手握大量亚洲物业的资管公司埋下了伏笔厚朴基金。

时间回到12年前，现任ESR联合创始人兼联席首席执行官的沈晋初拉上孙冬平，与华平投资一起共同创办了益商集团，之后又改名为易商厚朴基金。

2016年，易商合并了亚洲现代物流设施投资企业红木集团，交易完成之后，易商红木正式开启了并购之路厚朴基金。

创立之初的2011年，ESR管理规模仅有5万平方米，而截至2022年6月30日，营运中及开发中的建筑面积已逾3800万平方米，还包括可供日后开发的逾440万平方米土地储备厚朴基金。

扩张速度如此之快，华平投资功不可没厚朴基金。

作为知名国际私募投资机构之一，华平投资自成立以来已累计募集21支私募股权基金和2支地产基金；这些基金累计在40余个国家投资了超过1000家企业，投资总额逾1070亿美元厚朴基金。

数据来源：企业公告、观点指数

在国内，华平投资涉猎领域主要聚焦于医疗健康、工业科技、大消费、科技、金融服务和地产厚朴基金。ESR作为华平投资2011年便给予关注的物流地产平台，于2019年成功IPO，获得的协助不在少数。

对于华平投资来说，ESR也成就了在私募股权领域的样板项目，但投资不是请客吃饭厚朴基金。

2021年1月中旬，华平投资以每股25.6亿港元的价格出售6540万ESR股份，占已发行股本2.1%厚朴基金。这次股权出售，华平投资成功套现16.7亿港元。

后来，沈晋初也在观点新媒体曾经的采访中提起：“因为我们吸收合并ARA采用的是增发方式，所以增发后华平又变成了ESR的股东厚朴基金。”

但这场收购的重点，是ARA旗下物流及新经济房地产平台LOGOS厚朴基金。

ESR公布的ARA收购计划中，特别指出收购包括ARA旗下物流及亚太地区第二大专业新经济房地产平台LOGOS厚朴基金。从收购方案公布起，ESR开始将物流及数据中心统称为新经济。

收购事项结束后，ESR管理层也在2021年度业绩会上表示，于收购时，ESR集中所有资源，并利用所有额外资本合作伙伴的关系，得以完成收购厚朴基金。通过完成ARA收购，ESR加上LOGOS成为更多面、广泛的平台。

ESR借此一步跃升为亚太区最大的由新经济驱动的不动产资管平台，同时成为全球第三大上市地产投资管理公司厚朴基金。此外，还将拥有超过1200兆瓦负载量的数据中心合并项目储备，得以巩固590亿美元的新经济地产平台。

ESR中国首席运营官周波也在2022博鳌房地产论坛上讲述了收购背后的缘由：“下面有底线，上面有天花板，这是一个赚不赚钱的问题，所以ESR当前面临的挑战其实有很多厚朴基金。”

作为旗下拥有21支基金的资管平台，ESR已经设置了收益率的底线，而完成收购ARA，既能够扩张物流地产、数据中心的存量规模，也有机会将一部分重心转向传统地产领域厚朴基金。

A面与B面

完成收购ARA的好处，率先体现在了ESR近期报表数据上厚朴基金。

于2022年上半年，ESR净利润达到了4.2亿美元，同比增长了82.6%，归母净利数据也较2021年中期提升至3.81亿美元；利润总额则由2021年年末4.88亿美元提升至5.19亿美元厚朴基金。

数据来源：企业公告、观点指数

这也正面佐证ESR当前的盈利能力得到了阶段性提升厚朴基金。

于2022上半年，ESR销售毛利率由2021年末的86.66%跃至97.85%，而销售净利率也进一步升高接近3个百分点，达到97.23%厚朴基金。

数据来源：企业公告、观点指数

另一边厚朴基金，ESR归属于母公司股东权益在2022上半年达到了82.98亿美元，对比2021年年终上升约了44亿美元，未分配利润也进一步提升至133.87亿元，

引人注意的是，ESR收购ARA后主要三大业务更集中在投资、基金管理和新经济开发三个领域，从披露的数据来看，2022年上半年利润增长最快的是基金管理业务，其次是新经济资管业务，最后则为投资业务厚朴基金。

三项业务合并加起来的利润总额，也较2021年中期上升了75%厚朴基金。

数据来源：企业公告、观点指数

除去数据中的体现，成功收购及整合ARA使得ESR资产管理规模按年增长14%至1490亿美元厚朴基金。在“新经济”板块中，资产管理规模增长23%至670亿美元，出租率升至96%，开发项目达到120亿美元。

此外，ESR还通过15个新设基金及授权筹集合共39亿美元，其中包括新成立的泛亚全权委托公司及集团首个10亿美元的亚太区数据中心基金厚朴基金。

于2022年7月，ESR宣布为数据中心首次完成超过10亿美元集资，折合约67.6亿元人民币厚朴基金。截至目前，ESR数据中心组合主要集中在亚洲，扩散至香港、大阪、东京、首尔、悉尼、孟买等城市。

此外，收购ARA也为ESR带来了一批隐性优势厚朴基金。

除了合营公司权益达到26.75亿美元，比年初翻了一番外，在ESR官网上，领导层页面也悄然发生了变化厚朴基金。

收购ARA之后，大批新晋高管进入了ESR领导圈层，其中包括曾经的LOGOS Property Group Limited和ARA Asset Management Limited的首席财务官Ivan Lim；ARA资产管理有限公司的总法律顾问Mark Hwang，以及ARA私人基金的首席投资官David Blight等12位新任高层，占到总领导人数的43%厚朴基金。

纵观ESR近一年来的突飞猛进，与华平投资有着分不开的联系厚朴基金。

自90年代正式进军中国后，华平投资愈来愈注重物流地产的发展步调厚朴基金。虽然在投资ESR之后还布局了安能物流、中通快递等企业，但就发展期望来看，ESR才是华平投资手中的王牌。

早在2017年初，华平投资就借助ESR完成收购剑桥工业信托管理公司80%股权，以及信托物业管理人的100%间接权益厚朴基金。收购后，ESR旗下管理资产总额达到65亿美元，与普洛斯中国的差距进一步减小。

不过对于华平投资来说，这笔收购的达成，也意味着物流地产版图延伸至东南亚厚朴基金。

“华平在ESR海外扩张中提供了很多非常有价值的建议，当机会突然出现的时候，华平的ready程度很高，能够非常迅速地出手厚朴基金。”沈晋初一语道破。

从这笔收购来看，ESR在第一层面获得了华平投资强大资本力量的加持，第二层面则作为华平投资在物流地产领域的前锋军厚朴基金。

不过，正如每枚硬币都有A面与B面，ESR在华平以及其他资本力量下取得长足发展背后，有隐患更有身不由己的压力厚朴基金。

收购ARA之前，ESR的商誉为5.43亿美元，完成收购总价为51.92亿美元的ARA之后，商誉升至34.55美元，提高了29.12亿美元厚朴基金。

但从长期角度看，商誉短期增长过后，若面临相关资产利润下滑的情况，就会出现商誉减值，如果商誉及无形资产减值导致亏损，ESR的业绩盈利情况也会随之波动厚朴基金。

数据来源：企业公告、观点指数

此外，于2022年上半年，ESR长期借款余额由年初29.4亿美元增加至43.06亿美元厚朴基金。据了解，这部分长期借款实际利率在1.8%-4.85%之间。如此一来，ESR融资成本同比上升了超20%。

与此同时，ESR流动负债也由2021年15.81亿美元增加至19.02亿就美元，在这之中，应付税项同比增长了123.42%，达到8374万美元厚朴基金。

数据来源：企业公告、观点指数

“不同资产的增量，包括开发，背后都是资本的力量厚朴基金。”于2022年12月13日，ESR还宣布将江苏三大物流项目打包成REIT在上交所上市，旗下资产增加退出途径。

资料显示，拟发行公募REITs的资产为江苏富莱德仓储有限公司1-3期，其中第1期建筑面积13.50万平方米，2054年到期；第2期建筑面积8.56万平方米，2056年到期；第3期建筑面积20.64万平方米，2056年到期厚朴基金。

建成后，项目将引进以米格国际等为代表的零售类电商企业、易果生鲜以及香港佳德集团等为代表的冷链贸易类企业厚朴基金。

从长周期看，不论是ARA收购或是将物流项目组团打包上市，与ESR管理团队和平台价值的挖掘过程息息相关，但更多体现的是资本伙伴们快马加鞭下的业务扩张计划厚朴基金。

如此“施压”，一方面是为了通过ESR这样的平台去扩充自己的版图，另一方面也从侧面协助ESR更高效地追逐资管长坡中的对手厚朴基金。

信徒与对手

一家有能力进入物流地产领域参与角逐的企业，都具备自己独特的砝码和标签，ESR也不例外厚朴基金。在长年累月的商场积累中也逐渐形成了自己的路线，甚至有人以“GP式活法”、“基金型玩法”、“国际化路线”作为重点标签。

不过在此之前，ESR还有一个名号——普洛斯信徒厚朴基金。

ESR创立之初，易商时期的“沈孙组合”两人就与普洛斯有着千丝万缕的联系厚朴基金。沈晋初曾在普洛斯担任华东区总经理和中华区第一副总裁，孙冬平则在仓储地产项目中与普洛斯有过相关合作经验。

此外，红木集团创始人StuartGibson和CharlesdePortes也在普洛斯有过任职经历，几位领导层过往的工作经验，为ESR打下了坚实地基厚朴基金。

在中国物流地产市场中，普洛斯属于先分到羹的那一批先行者，早年以遍布全球的规模化物流网络吸引多个第三方物流公司进行合作，并提供供应链整合服务，吸引大型集团开拓市场是普洛斯布局中国前的战术整合，而理清国内供应链与物流背后的投资逻辑，则是普洛斯进军中国的先行号角厚朴基金。

那么如何打开中国市场呢厚朴基金？

普洛斯的方法是以资本运用作为推手，通过在境外发行REITs的方式募集资金，加速撬杠杆厚朴基金。据了解，当一个项目进入稳定运营状态，出租率达到90%以上，租金回报率达到7%以上时，普洛斯便会将成熟物业装入物流地产基金中，完成资本闭环。

值得注意的是，ESR早期也采用了相似的业务模式厚朴基金。招股说明书显示，ESR单个项目从拿地、设计、建设到租赁的全发展周期耗时约12-24个月。经专业管理、稳健运营之后，将这些资产出售给管理核心增益基金及投资公司或不动产投资信托基金，利润兑现后继续进入循环。

于2017年7月14日，由万科、厚朴投资、高瓴资本、中银投组成财团宣布对普洛斯进行私有化收购，交易总价116亿美元，其中厚朴投资占股21.3%、万科集团占股21.4%、高瓴资本占股21.2%、中银集团投资有限公司占股15%、普洛斯管理层占股21.2%厚朴基金。

2018年1月22日，普洛斯正式宣布从新加坡证券交易所退市，私有化进程正式完成厚朴基金。

完成私有化后，这头叱咤物流地产多年的“巨象”开始谋求转身，逐步强调从单方面经营物流不动产延伸至多元化资产类别厚朴基金。

“今天的普洛斯，早就不单是物流基础设施的提供商和运营商了厚朴基金。”普洛斯中国区常务副董事长诸葛文静此前曾坦言，从资产管理类别上来说，普洛斯已经从物流不动产延伸到了智慧制造产业园区、研发办公的创新园区、新能源以及数据中心等新基建的资产类别。

目前，普洛斯在中国70个地区市场投资、开发和管理着450多处物流仓储、制造及研发、数据中心及新能源基础设施，资产管理规模达720亿美元厚朴基金。

但从最新业绩数据来看，普洛斯近况并不算太积极厚朴基金。

2022年11月30日，普洛斯中国披露了前三季度业绩，期内营业收入8.96亿美元，同比下降2.4%，营业利润12.86亿美元，同比下降6.88%，净利润12.52亿美元，同比增长37.4%厚朴基金。此外，期末拥有总资产359.58亿美元，净资产189.37亿美元。

不得不说，与过去两年相比，普洛斯进驻中国的积极性似乎有在放缓，从2022年上半年度新开工建筑面积来看，相较于2020年、2021年差距过大；另一方面，出租率数据也呈现上下浮动的状态厚朴基金。

数据来源：企业公告、观点指数

作为竞争对手，完成收购ARA并实现三项业务转型的ESR打起了更大算盘厚朴基金。

2022年11月11日，国务院总理李克强在第二十五次中国-东盟领导人会议上发表讲话时宣布，中方正式设立运营中国东盟投资合作基金二期，支持东盟基础设施、能源资源等领域重大项目厚朴基金。据了解，东盟基金二期由进出口银行作为主发起人，启动规模10亿美元，将重点投资东盟国家基础设施、能源资源、信息通信等领域的重大投资合作项目。

讲话发表十天后，ESR正式公开宣布，旗下全资子公司ARA与中国进出口银行完成了10亿美元规模基础设施投资基金-中国-东盟投资合作基金二期的设立厚朴基金。同时，ARA私募基金基础设施投资团队ARA Infrastructure被基金的主要发起人中国进出口银行任命为投资顾问。

这是继布局生命科学产业园项目之后，ESR拓展出的一项全新领域厚朴基金。

大举进入基础设施这一领域，与基础设施资产近年来投资热度上升有关，沈晋初及Stuart Gibson也表示，基础设施领域将进一步为资本合作伙伴及客户提供完全一体化、一站式解决方案的竞争力厚朴基金。

东盟基金作为类主权基金，含金量毋庸置疑，此次入局为ESR接下来的扩张带来了更多可能厚朴基金。

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